聚焦三季报：航运低迷 中国远洋难逃ST命运

看起来，中国远洋的ST帽子是戴定了。

10月30日晚间，中国远洋发布三季报，公司前三季度共亏损64.02亿元，较上半年的亏损48.7亿元扩大31%，也较去年同期亏损额47.77亿元扩大30%。

这意味着，“船长”魏家福掌舵的这艘“中国航母”，在去年成为A股“亏损王”之后，又要在新年戴上ST帽子。

除非中国远洋能在四季度实现超过64亿元的盈利。但在腾讯财经接触的所有机构和业内人士看来，中远要在集装箱航运市场传统淡季的四季度，实现全年扭亏的大逆转，几乎是不可能的。

A股航运板块中，同日发布三季报的中海集运前三季度亏损2.9亿元，中海发展亏损4亿元。乐观的是，这两家公司三季度单季都实现了盈利，而中国远洋则只是亏损额缩小至15亿元。而早前发布的ST长油前三季则亏损9.41 亿元，如果不能扭亏或者获得注资，ST长油将率先退市。

“尽一切可能避免ST。”中国远洋管理层这一年初和年中向媒体和股民多次承诺的目标，在航运市场可能还需持续一两年的低谷的形势下，不得不更改为“尽一切可能避免退市”。

除了加大成本控制、控制船队规模之外，魏家福把更多的希望投向了政府救助，这是否现实？中远会像当年的东航一样获得注资吗？沉重的债务负担，会不会成为扭亏的阻碍？减税、“国货国运”的救助预期会否落空？“饥不择食”的多元化之路，会不会遭到监管层的反对？

这一系列的问题，都需要公开演讲时极富激情和感染力的魏家福，脚踏实地地去面对。

请求政府注资 管理层受质疑

“如果你掌握和我一样多的信息，那你一定会理解我。”

8月底的上半年业绩发布会上，在反复陈述世界经济形势黯淡导致航运市场持续低迷之后，魏家福引用了基辛格的这句话，寄望于获得股民的理解。

但股民只在乎自己的钱包。中国远洋的股吧里，随处可见散户们的抱怨与咒骂。2007年回归A股之后，中国远洋从发行之初的15元蹿升到最高的68元，再一路下跌至目前的4元上下。

陈述困难与请求理解之外，当天魏家福反复提及的另一句话则是：“我已经多次向中央提交了有关航运业困境的报告，有关部门正在研究扶持措施。”

这番表态引来了财政部向中远注资的传言。9月初，据财新传媒(微博)报道，中远已经通过国资委向财政部申请200亿元人民币的补贴。但随后，这一传言又被财政部人士否认，称并未收到具体申请。

这不禁让人想起2008年，金融危机及燃油套保导致三大国有航空同时遭遇巨亏，最终东航、南航分别获得了90亿和30亿元的财政注资，用以补充上市公司的流动资金。

值得注意的是，亏损最严重的东方航空，当时正在A股市场上戴着ST的帽子，更重要的是，注资发生在原任董事长、集团总裁李丰华被刘绍勇接替之后。

事实上，早在中国远洋公布2011年年报期间，申请注资的传言就已经传出，但当时的数字为100亿元。9月份，传言的数字变成了200亿，但不管100亿还是200亿，几乎贯穿整年的注资传言始终未得到证实。而动用财政资金救助单个央企，政府面临的舆论压力也比当年更甚。

10月25日，针对中远请求注资的传言，央视财经频道《交易时间》栏目直言，企业的当家人应该多向市场要资源，要人才，而不是向政府求救，“如果央企的掌门人观念上没有真正转变，是有愧‘中国企业家’这个称呼的。”

不过，在一位不愿具名的航运分析师看来，注资并非不可能的事情。他对腾讯财经称，财政部对媒体的询问进行了否认，而不是不予理睬，说明此事很有可能纳入了考虑当中。

但另一位资深航运业内人士认为，把中远亏损原因全部归结于大环境是片面的，还需要从企业战略、管理等方面找问题。

上述业内人士称，对于目前的困境，管理层在2008年中期的错误决策难辞其咎。当时，航运市场正处在金融危机爆发前的顶峰，中远对市场形势过于乐观，为避免租金上涨而锁定价格，签订了大量的3-5年的高价船舶租赁合同。目前，部分船只的租金已经下跌至合同的1/8,但中远还得继续承受合同价格。

合同签署后不久，干散货航运市场随即崩溃，中远每个报告期不得不为此高价合同计提大幅亏损合同拨备。尽管未履行合同金额已经从2008年的590亿元大幅降至2012上半年的200亿元，但瑞银证券认为，受此影响，中远的干散货业务亏损将持续到2013年，2014年才能实现盈利。

而在8月底的半年业绩发布会上，魏家福希望过回顾中远成功应对金融危机的往事，来提升媒体对中远度过此次危机的信心。但他更多提到的，是自己如何决策将公司存款从外资银行转移至国有大行，如何抓紧与银行签订授信协议以保证“现金为王”，并未提及金融危机前在船舶租赁合同上的失误。

负债率连升 标普警告债务危机

“现金为王”的中远的中报显示，截至9月末，公司持有407.1亿元现金及现金等价物。但1-9月末经营活动和投资活动现金流净额分别为-53.5亿元和-57.5亿元，与半年报相比，现金流负值扩大。

当经营活动和投资活动现金流为负之时，通过筹资活动（银行贷款和发债）来维持“现金为王”，势必不断提升资产负债率。

三季报显示，截至9月末，公司总资产为1597.37亿元，比上年末增加1.44%，总负债为人民币1149.16亿元，比年初增加7.1%。资产负债率达71.9%，比上半年末的70.93%高出一个百分点，去年末和前年末的数据分别为68.13%和58.76%，继续呈现递增状态。

而负债率的提升，也招来了国际评级机构标准普尔的关注。10月24日，标普发布了《中国100大企业》信用观察报告，称中国远洋因出现经营亏损且为了支持扩张而增加借款，导致资产负债率突破70%，故而将其的财务风险指标定位最高级(风险极大)。

这种情况下，中远仍在继续发债。10月24日，公司发布公告，将于11月12日召开股东特别大会，审议其境外子公司COSCO Finance (2011) Limited发行20亿美元的议案，中国远洋将为其做担保。

除了负债率提升之外，中远还面临着大批债务即将到期的压力。三季报显示，该公司拥有431.5亿元的流动负债，其中包括一年内到期的非流动负债87.6亿元和短期借款54.6亿元。流动负债总额超过目前持有的货币资金407.1亿元。

对此，中国远洋总经理姜立军回应称，中国远洋当前的资金状况正常。相对目前的短期债务规模，公司有较为充沛的现金和现金等价物，债务风险可控。公司目前的流动比率和速动比率两项指标均处于安全范围，表明偿债能力良好。

值得注意的是，姜立军强调均流动比率和速动比率“处于安全范围”，事实上，一位企业财务人员向腾讯财经表示，中国远洋的流动比率低于通常所认为的合理数值。

流动比率指流动资产总额和流动负债总额之比，用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力。一般认为合理的流动比率为2，低于1则安全边际较小，短期偿债能力弱。

但中远三季报的流动资产总额597.9亿元除以流动负债总额431.5亿元，所得流动比率仅为1.39，远低于合理值2，略高于安全值1。

速动比率是企业速动资产与流动负债的比率。速动资产比流动资产更容易变现，为流动资产扣除存货、预付账款和待摊费用之后的资产。根据三季报计算，中远的现金与应收账款之和与流动负债之比为1.2，略高于通常认为的合理值1。

由此可见，中远的偿债能力距离安全边界并不远。但魏家福还有令他骄傲的“子弹”——截至2011年9月30日，中国远洋共获得637.86亿元授信额度，其中还有382.17亿元的额度未用。也就是说，中远完全可以采取以贷还贷的方式度过偿债高峰。

但银行也不是没有顾虑。如果中远净利润持续亏损，政府救助资金和政策又不能到位，在整体经济下行的背景下，银行将不得不考虑坏账风险问题。

国货难国运 多元化难解近渴

上文可以看出，中远的偿债能力与银行的进一步贷款息息相关，而获得银行的信任的最好办法，就是尽快扭亏。但如前文指出的，在行业仍要经历一到两年低谷期的情况下，魏家福更多把扭亏的希望，放在了政府身上。而这样的希望，和财政注资一样，有可能落空。

一位中远内部人士曾在半年业绩发布会后告诉腾讯财经，魏家福所言的向中央申请救助，内容包括减税和鼓励“国货国运”。

交通部水运科学研究院研究员贾大山表示，在所有的航运大国当中，中国是唯一一个实行所得税加营业税的国家，其他国家都普遍实行吨税制，航运企业的税负要比中国低。他认为，对国内航运企业而言，应该进行必要的减负，才能使得国内企业与国际企业处于同一层面上竞争。

然而，事实上这一税制的改革，贾大山等人早在2010年就提出了。但两年过去，目前仍无实质进展。前文所述的不愿具名的航运分析师对腾讯财经表示，这一减税政策不确定性很大，不排除出台的可能性，也可能继续落空。

中远寄望的另一政策，“国货国运”实现难度也比较大。“国货国运”即国内公司的货运由国内航运公司来承运，例如国内钢厂每年大量进口的铁矿石、以及中石油中石化进口的石油。

中远内部人士称，目前国内航运公司仅占有国内航运市场20%左右的份额，与日韩航运企业相比，落后很多。

但这一比例想要提高并不容易。铁矿石方面，运输权在力拓、淡水河谷而非国内钢厂手中，他们非但不倾向于选择中资航运公司，甚至淡水河谷为了降低运输成本还建造了自己的巨型船队Valemax，这一行为让中远非常被动，甚至不得不动用政府资源，推动中国政府拒绝Valemax停泊中国港口。

石油运输情况稍好些，毕竟运输权掌握在国内油企手中。但同样是为了降低成本，最近也传出了中石油要和外方合资建造4艘超级油轮的消息，这也令中远等航运企业如临大敌。

事实上，为了学习行业领头羊马士基的多元化，以避免把所有鸡蛋放在航运这个篮子里，魏家福有意学习马士基，进军石油勘探和开采业务。而这，又相当于抢“三桶油”的饭碗。

作为世界上最大的航运企业，马士基在航运如此低迷的今年上半年，虽然航运也亏得一塌糊涂，但整个集团却实现了21亿美元的盈利，靠的就是石油和钻井业务。

但与马士基不同的是，中远的监管者国资委一直在强调央企要做大做强主业。魏家福尽管只是表示“正在研究”海上油气开采，就很快遭到了不务正业的质疑，中远集团内部对此也意见不一。

对此，上述不愿具名的航运分析师表示，油气开采产也需要加大的投入，此外盈利周期也比较长，“远水解不了近渴”，很难对明年的扭亏产生影响，扭亏还是得靠干散货市场的回暖。

行业低谷期持续时间长 央企抱团等回暖

专家们建议，中石油和中远之间，大可不必相互竞争，完全可以结成战略合作伙伴，抱团取暖。

业内人士建议，国家应该推进航运企业与上下游产业的企业之间相互交叉持股，例如能源、钢铁行业，一方面航运企业可以由此加大“国货国运”比例，另一方面，双方和可以结为合作投资者，共同寻求海外能源投资机会。

而在航运企业之间，也已经开始了抱团取暖。10月10日，国内最大的两家航运企业达成合作协议，中远集团旗下中远集运与中海集团旗下的中海集运在内贸集装箱运输方面开展合作。

事实上，这一合作也再度引发了两家企业合并重组的传言。或许是为了维持近期股价的小幅反弹，中国远洋副董事长马泽华对这一传言甚至并不直接否认，称“任外界猜测”。

对此，上述航运分析师认为，双方的业务重合使得他们的合并可能性存在，但并无太大的合并动力和理由。

但更重要的是，这一抱团并不太暖。国泰君安认为，双方国内业务的合作有利于消除国内的竞争，有利于行业自救，但实际上能否解决行业困境主要还是受到国际市场的制约，因此除非国际市场出现利好的反转，否则行业低谷情况将持续较长时间。

国泰君安认为，由于四季度是集装箱航运市场的传统淡季，运价将开始走低，而这部分业务正是支撑三季度单季亏损额缩小（15亿元）的主要来源。

而干散货业务方面，虽然BDI指数近期有所反弹，但仍低于中国航运企业的盈亏平衡点2000。此外，中金公司研报认为，目前BDI触及1000点，已经使得国外部分被冻结的运力解冻，如果再攀升至1500点，运力将进一步解冻，导致运价进一步降低。

几乎所有的分析师和研报都指向：中国远洋2012全年业绩大幅亏损将不可避免，亦即A股被戴上ST帽子不可避免。

相信魏家福和他的管理层们，已经将眼光投向2013年，思考如何避免连续三年亏损进而被退市的局面。
 

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